是危还是机-香港經濟日報20111003

今年,对于一些所谓的价值投资股票基金来说,是相当困难的一年。 因为恒生指数跌幅不算是股灾,但是很多二三线股股价跌幅可以算是股灾了。笔者喜欢拿惠理基金作指标,因为长时间来说,它的表现一直十分稳定。以惠理基金 (806)旗下的惠理价值基金A为例,笔者翻查旧纪录,从1993年开始到2010年,整整18年中,基金录得负回报的次数只有4次。(相比而言,恒生 指?于18?内7 次?得下跌)而跌得最厉害的一次是2008年金融海啸,基金该年跌幅为-47.9%,之后就是1998年的金融风暴,跌幅为-29.1%。之后就是 1994年的-12%及1997年的-1.4%,跌幅较温和。

 

如 果是以回报跟恒生指数作一个比较去分析成绩,1998年是最惨烈的。原因是1998年年内恒生指数虽曾跌过40%,但到了第四季,恒生指数大幅反弹,因此 98年恒生指数只是跌了6.5%。但是很多二三线股股价却未能跟着大市回升,故此该年惠理基金仍需录得29.1%的跌幅,明显跑输大市。不过这亦为惠理之 后的连续几年提供了很好的投资机会,在之后的5年,1999年到2003年,基金升了近4.8倍,而恒生指数只是升了24.8%。

 

2008 年是另一次股灾,虽然当时基金跌了47.9%,但是恒生指数亦跌了46%,情况比1998年好的,是基金没有明显跑输大市。那今年又是什么情况?根据惠理 网上公布的最新数据,截至今年27/9,今年的回报为-22%,而同期恒生指数跌幅亦是相若。虽然2011年还有一季的时间,不过如果我们以暂时成绩来分 析,跌22%是基金十九年来第三厉害的跌幅。

 

我 们都懂一句话,上帝要让你灭亡,必先令你疯狂。其实这句话的意思就是如果要大市出现股灾,之前必要先出现疯狂的泡沫,出现很高的溢价。1998年跟 2008年跌幅特别厉害是可以理解的,因为之前大市都出现了太高的溢价。但是今年股市在没有泡沫的情况下,都将惠理的成绩打造出十九年来第三厉害的跌幅, 实属少见。因此可想而知,今年二三线股股价下跌的幅度是多么的惨烈。这样究竟是危,还是机?就要看投资者未来怎样把握了。

 

 

王雅媛为持牌人士,并没有持有以上股票

跌市下的不同策略-香港經濟日報20110829

王雅媛的港股投资博客 作者:王雅媛

升 市时,大部份股票都是向好,故此即使投资者用的是错的策略,他照可以赚钱。很多时候,决定升市成绩的跟策略没有多大关系,有关系的是风险管理。讽刺来说, 风险管理越差,成绩可能越好。相反,要在跌市中赚钱或者不输钱,策略就变得很重要,近日笔者就看见了很多有经验的投资者运用不同的策略适应这种市况。姑且 勿论哪一个策略比较好,在这里只是想把这些策略提出来以供读者参考。

 

第 一种是以大市走势为策略中心点的投资者。他们先以自己的方法去认定了现在大市已经进入了熊市,未来日子将呈现一浪比一浪低的走势。做法是把手上的大部份股 票都清掉,可能只留下10%至20%的股票,之后就一直等待熊市过去,才重新投入大市。这种做法的好处很容易就看到,就是不用在跌市中操作,所谓覆巢之下 无完卵,即使存在完卵,被发现的机会率亦是很少。坏处亦是显而易见,就是有机会看错市,如果现在大市只是牛市较深调整而已,那么你之后就要空仓看着股价 升。另一不明显的坏处就是这样空着仓,即使你是看对了大市是进入了熊市,不用在跌市中输钱,但长期的不参与亦令你无法适应大市由熊转牛的那一刻。

 

另 一方法,就是以组合的成绩作为策略中心点。用例子去说明比较清楚,假设有两个本金相若的组合,经过了今年八个月操作后,A账户的回报仍是不错,明显跑赢恒 指,而B账户则跌幅已是跟恒指差不多,或者明显跑输恒指。在以组合的成绩作为策略中心点的操作下,A账户是容许去持有较多数量的股票去博大市反弹,原因是 仍有本钱,即使看错了也无伤大雅。相反,B账户就应该要少持一点股票,防止亏损再扩大。从以上例子就可以看到,主导组合股票跟现金比例不是你对大市的看 法,而是成绩。

 

最 后一个方法,就是第二个方法的极端版,完全忽略大市走势,不理牛市或熊市,只要经过基本分析认为是被市场低估了,就一直持有。读者们可能会说这种方法不可 以说是用来适应跌市,因为它纯粹是剔除了对大市的看法。相反,我会从另一角度去看这种适应方法,因为大市的走势比任何一只股票都难以分析,在没有足够能力 去预测大市未来走势的情况下,最好的其中一个适应方法就是去忽略它。不过这种投资方法的难处在于投资者对于一只股票基本因素的穿透力及坚持,而最有代表性 的当然是股神巴菲特。

 

王雅媛为持牌人士

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当政府用股票还债

最近一两个月,中国的媒体在热议一个话题。根据官方的审计结果,中国各地方政府的债务总额达到10.7万亿元人民币,占GDP的27%。和美国的 87%、英国的80%以及日本的210%相比,中国政府的负债比率看上去并不算高。不过也有人指出,如果把地方隐性债务算上,数字就可能非常庞大。到底有 多大?暂时没人能做出精确的估算,不过,有一点可以肯定的是,政府债务累积过多,对这个国家的人民来说并不是什么好消息。我想,在这个问题上,英国人在将 近三百年前就给我们上过深刻的一课。

 

任何一本金融史都不会绕开的话题是世界上早期的三大经济泡沫:法国密西西比泡沫、英国南 海泡沫、以及荷兰的郁金香泡沫。对这三次泡沫成因的解释都十分一致而笼统:人们丧失理性,盲目投资,把大笔金钱砸向他们心中永不贬值的投资物。然而,泡沫 终究是要破的。当泡沫灰飞烟灭,投资者的激情随之冷却,他们会发现自己手中的股票或者郁金香球茎的价格已经贬得一文不值。经济史研究者查尔斯•马凯甚至干 脆把金融泡沫的原因称为:惊人的幻觉与大众的疯狂。

 

这样的说法已经成了经济史中的老调常谈。不过,以英国1720年的南海泡 沫(South Sea Bubble)为例,我们会发现其实政府债务才是股市泡沫和金融泡沫的真正源头。“南海”(South Sea Company)原本是一家1711年成立的股份公司,由辉格党议员,牛津伯爵罗伯特•哈莱(Robert Harley)和一些贵族创立,主要的经营业务是英国在南美洲殖民地的贸易。南美洲有什么呢?南海公司向人们宣传说,那里有金、有银、有烟草,把南美洲的 生意打理好了,就意味着金山银山滚滚而来。而牛津伯爵创建这个公司的最大目的,就是为负债累累的英国政府筹集资金。

 

就解决负 债这一点,BBC的顾问马尔科姆•巴伦(Malcolm Balen)在《典型的英国式欺骗》一书中指出,当时的英国政府“每年需要花费5500万英镑,去支持部署在欧洲大陆的九万人的军队,以及四万人的海军部 队。在1710年的时候,军费开支已经占到了政府财政总收入的9%……政府的财政问题还在持续,因为在18世纪早期,英国政府至少有超过三分之一的收入被 它所需偿还的利息给消化了,到了1714至1717年,这个比例已经至少上升至50%。”英国政府因为战争而欠了一屁股债,为了多一个筹钱的渠道,于是同 意成立了南海公司。因此,南海公司的营业执照和主管也都是由政府颁发和指派的。

 

在国家力量对经济的强力干预下,英国自16世 纪开始仿效荷兰等国成立了早期的“国有企业”,例如莫斯科公司、东印度公司、南海公司等等负责殖民地贸易专营的国企。但问题在于,在缺乏严格游戏规则的情 况下,政治与商业的合谋,其结果就是无所忌惮地追逐利益,无视公正、道德和一切社会准则。坏商人和坏政客的结合,结果就是“坏”的最大化。于是,英国的议 会也就在这帮“坏人”的兴风作浪之下,被搞得乌烟瘴气、黑幕重重。

 

南海公司是一家股份公司,因此它是对外公开发行股票的,并 且,它又是一家英国国有的公司,所以它既得到政府支持、又是为政府服务的。南海公司内部的“坏人”们一起开动脑经,根据公司的这种特殊情况想出一个赚钱妙 招,那就是利用公司的“国有”背景,将股票与国债进行交换。南海公司决定向英国议会提出一个名为“南海计划”(South Sea Scheme)的大型换股计划,让人们用手里的国债交换南海公司的股票。这样,股民们对南海公司股票的持有量就会在短时间内暴增,到时公司只要略施手段抬 高股价,然后抛售,那么泡沫产生的收益就不仅可以偿还政府的公共债务,还能让公司轻松大赚一笔。

 

获得御准生效的最终认股方案 中,南海公司用公司的股票作交换,以很低的利率购入市场总值高达3160万英镑的债券,并且“回报式”地支付政府数百万英镑现金。到1720年,南海公司 承诺接收全部国债。当上下议院通过这项计划时,南海公司的股票价格开始暴涨:从1月的120英镑每股,到3月的200至300英镑每股,再到4月底的 400英镑每股……当年8月南海公司向市场抛售12500股公司股份的时候,股价已涨到1000英镑每股。英国散户们纷纷跟进追涨。

 

1720 年8月,作为大庄家的南海公司突然开始抛售股票,股价顿然失去了支撑,一泄千里,从最高点的一千英镑,跌至150英镑,这个让人心惊肉跳的过程居然只花了 短短一个月的时间。中小股民们猝不及防,等他们回过神来的时候,一切为时已晚,手中的南海公司股票已变成草纸,甚至连草纸都不如。当时的伦敦证劵交易市 场,不见了人们往日喜悦的神色,只见无数英国人投入股市、希望通过购买南海公司股票增值的血汗钱,突然人间蒸发,就像一听跑光了气的可乐,只剩下黑色的死 水微澜。在书里,马尔科姆•巴伦却对在南海泡沫中蚀本的英国股民毫不同情:投资者们过于贪婪、轻信,而这一特点恰好被政府和股份公司利用。

 

这就是政府将债务压力转化到股票市场的恶劣结果。当政府需要利用股市来偿还公债的时候,股民们离遭殃就不远了。三百年后回看这个历史事件,中国人能得出什么结论呢?

索罗斯:解决欧债危机需三个步骤

乔治•索罗斯(George Soros)表示,如果想保住欧元,那么欧洲债务危机解决方案则须由银行体系改革、欧元共同债券计划和退出策略三大部分组成。

索罗斯在《金融时报》(Financial Times)撰文指出,欧元区银行业杠杆率过高,需要抵御对手风险。鉴于此,这些银行需要提高股本。
他支持欧洲债券计划,称欧元的推出造成了欧元区的分歧而非聚合,与初衷相左。如果负债累累的成员国被迫支付高风险溢价,它们的债务形势将变得不可持续。解决这个问题的方法是发行欧洲债券,这将让背负巨额赤字的国家在债务再融资时能够享受与其他成员国同等的条件。
他指出,此计划涉及大量工作,还有可能危机德国的信用质量。不过,他表示,德国对于宏观经济政策的看法不妥,而且希望欧洲仿效它的做法。但适合德国的政策未必适合其他欧洲国家:没有国家能够在他国不出现贸易逆差的情况下长期实现贸易顺差。德国必须接受其他国家也能遵守的规定。
他表示,为应对某个国家无法满足预定条件的局面,需要制定退出策略,无法发行欧洲债券将导致无序违约或贬值。如果缺少退出机制,结果可能是灾难性的。

中国央行对通胀发出警告 继续实施稳健货币政策

中国央行周五就通货膨胀压力发出警告,并且在全球市场动荡对中国经济增长构成威胁之际,央行仍承诺将继续实施以稳定物价为重点的稳健的货币政策。

中国央行在《2011年第二季度中国货币政策执行报告》中表示,稳定物价总水平仍是宏观调控的首要任务,但同时指出,稳定物价的基础还不牢固,形势仍不乐观。

中国央行是在全球市场出现新一轮动荡之后发布上述报告的。报告警告称,全球主要经济体可能面临滑坡的风险。

最新的货币数据显示紧缩货币政策正在发挥效力,一些经济学家表示,中国央行可能打算在未来数月对货币政策进行微调。中国央行今年以来已三次上调基准利率,并六次提高存款类金融机构人民币存款准备金率。

中国央行重申将增强人民币汇率弹性。自2010年6月中国事实上结束了人民币盯住美元的汇率制度以来,人民币兑美元已累计升值6.8%。截至周五尾盘,人民币兑美元较上周升值0.8%,为2010年6月以来的最大单周涨幅。

中国7月末广义货币(M2)余额同比增长14.7%,为2005年5月以来的最低同比增速,表明货币紧缩措施已开始奏效。

中国央行表示,6月末金融机构超额准备金率降至0.8%,低于第一季度末的1.5%,并触及历史低点。这表明银行业流动性吃紧,限制了银行的放贷能力。

上述报告还包含了各金融机构利率的详细信息。与基准利率的变动相比,各金融机构利率所揭示出的紧缩程度更高。金融机构6月份执行上浮利率的贷款占比为61.15%,高于1月份的49.20%,表明银行收取的贷款利息增多。

中国7月份消费者价格指数(CPI)同比上升6.5%,为三年多来的最大同比升幅,但经济学家们普遍预计,今年余下时间内通货膨胀率将会回落。

Owen Fletcher

中国出手稳定市场紧张情绪

中国发出的信号表明,它打算发挥更加积极的作用,努力平息国内外市场的混乱。它向银行系统注入现金,并允许受到严格控制的人民币连续第四个交易日走高。

国内投资者普遍相信,国家社保基金已经开始大规模购买股票。这种观点扭转了上海股市的急剧下跌,并帮助它在经历动荡的交易日之后收盘走高。

在 美国和欧洲经济因债务压力走软之际,全球经济比以往任何时候都更加倚重于中国。中国经济仍在强劲增长,中国政府的债务也没有达到破坏性的水平,它能够在危 机时期迅速、果断地调动全国资源。中国有着超过3万亿美元的外汇储备,并拥有一些规模位居世界前列的主权财富基金,可以用在世界各个地方。

分析人士说,中国对人民币放松管制、允许它在市场极度波动之时小幅走高,这一点有着重要的意义。人民币升值符合中国自身利益,因为它有助于遏制国内通货膨胀(这是政府工作的重中之重)。而通过鼓励进口、限制出口,升值也有利于世界其他地区。

研究公司龙洲经讯(GaveKal Dragonomics)的分析师写道,这次升值非常鼓舞人心,因为它脱离了历史先例;事实上在国际金融市场紧张时期,北京的初期默认反应一直是像聚光灯下的小鹿一样一动不动,并尽全力阻止汇率升值。但这次不是这样。

龙洲经讯说,这说明北京希望“交朋友”、“影响他人”,并实现其他一些目的。

美国、欧洲等主要贸易伙伴长期要求中国允许人民币升值,从一个方面降低它的巨额贸易顺差。中国7月份贸易顺差为315亿美元,达到两年半以来最高。采取措施减轻贸易失衡,可能会获得很多西方国家的赞赏,并有助于稳定恐慌的市场情绪。

中国央行本周共计向国内货币市场注资700亿元,数额为6月下旬以来最高。此举的目的是在国际市场摇摆不定之际让国内市场保持充裕的流动性。(货币市场是银行用以满足日常流动性需求的银行间交易平台。)
上海一位债券交易员说,这次注资暗示了央行的立场:稳定金融市场是其关键政策目标之一,特别是在海外市场重挫的时候。

上海股市大幅上涨,此前中文报纸《经济观察报》报道说,周二以来全国社保基金投入至少人民币100亿元(合15.6亿美元)买进国内股票。全国社保基金发言人说,她不知道有任何股票买进活动。

周四,一位上海投资者注视着股价显示屏。当天,投资者普遍相信,政府已开始大规模购买股票。这种观点扭转了上海股市的急剧下跌。

上证综合指数盘中一度跌了1.7%,但交易员说,受报纸报道的提振,该指数收盘涨1.3%。

国泰君安证券分析师徐荫辉说,我觉得市场背后有一只无形的手。他说,我没有看到散户和基金经理入市。

其他分析师则对报纸的报道表示怀疑。申银万国证券分析师吴大中(音译)说,如果报道的属实,人民币100亿元远远不够支撑股市,这只是杯水车薪而已。

中 国央行将人民币兑美元汇率中间价设定为创历史新低的1美元兑人民币6.3991元,而此前的纪录是周三创下的6.4167元。这就使人民币在场外市场可以 以1美元兑6.3938元的价格交易,这是1994年中国实施具有里程碑意义的汇改以来人民币兑美元创下的盘中最高价。

分析师说,中国央行目前愿意让人民币以更快一点的速度升值,以便抑制进口商品的价格,因为货币升值可以帮助降低石油和粮食等重要进口大宗商品的成本,进而控制物价。

由于美国联邦储备委员会(Federal Reserve)宣布计划到2013年年中前一直保持超低利率,中国对通货膨胀的担忧加剧。美联储的声明令人担心大量热钱(即短期投机性资金)会涌入中国和其他新兴市场以寻求更高的回报。

中国央行顾问李稻葵表示,中国准备利用巨额存款来帮助负债的西方国家,不过中国希望西方国家能够反过来改变挥霍浪费的作风。

李稻葵在接受采访时说,中国愿意继续买进美国和欧洲国家的国债,但这些国家必须承诺做出长期改变以逆转本国不断下滑的财政状况。

李稻葵说,改革不必马上实施。不必马上减少财政支出。但在相对较长期的改革措施上,必须有能够看得到、摸得到的承诺;改革措施必须能够真正改变这些国家财政状况不断下滑的趋势。

李稻葵是中国央行学术顾问。尽管他在政策上没有决策权,他的话确实暗示出中国高层经济决策者的想法。

William Kazer / Andrew Browne

保住AAA评级 法国有场硬仗要打

来源:华尔街日报中文网
法国的信用评级仍是AAA级,但它在取得市场信任方面有一场硬仗要打。总统萨科齐(Nicolas Sarkozy)周三中止休假,召集部级官员商讨如何实现必要的的赤字削减目标。然而,由于法国的命运还不能完全由法国自己决定,萨科齐的上述举动未能阻止法国银行股暴跌。

市场实际上已经下调了法国的债务评级。10年期法国国债与同期限德国国债的息差本周已经扩大至85个基点,较一年前的水平提高了三倍。造成这一局面的部分原因是法国自身信用质量令人担忧:目前预计法国债务占国内生产总值(GDP)的比重将在2013年达到近90%,是所有AAA评级国家中最高的。此外,去年法国预算赤字占GDP的比重为7%,欧元区国家中仅有西班牙、葡萄牙、希腊和爱尔兰比法国的水平高。

当然,据标准普尔(Standard & Poor’s)称,法国已经制定了削减债务和赤字的计划,这是法国与评级已被下调的美国的一个关键区别。法国政府誓言,即使是经济滑坡,也要将2012年赤字占GDP的比重降至4.6%,在2013年进一步降至3%。然而,这一目标是建立在乐观的假设之上的,即预计未来3年法国的GDP年增速不低于2%。与此同时,法国的税收也已经很高,因此一旦经济增长不及预期,若要进一步实施财政紧缩,则必须要通过带有政治风险的削减开支措施来实现。

不过,欧洲金融稳定基金(European Financial Stability Facility, 简称EFSF)将使问题复杂化。法国是这个4,400亿欧元欧元区救助工具的关键支持者。据法国兴业银行(Societe Generale)称,到目前为止,法国在EFSF的敞口是300亿欧元。但欧盟统计局(Eurostat)已裁定EFSF的债务将计入所有成员国的总债务。市场还担心,在危机结束之前,EFSF的规模恐怕还要大幅扩张。

萨科齐已经意识到了风险:由于法国的AAA评级对EFSF的生存至关重要,因此法国评级被下调可能会威胁到欧元。为了打消市场的顾虑,他已提议就平衡预算问题对宪法进行修正,但这需要反对党的支持。而在他得到支持之前,法国可能还需要颇费周折地赢取各方的体谅。

Richard Barley / Matthew Curtin